十年金种子酒价格40. 金种子十年40度500ml

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(报告出品方/分析师:东亚前海证券 汪玲)

1.品牌历史悠久,聚焦白酒业务

1.1.公司业务多元,白酒成长为核心业务

安徽名酒,品牌具有知名度。金种子发源于 1949 年,前身为安徽阜阳县酒厂,公司历史悠久,以徽酒四杰(古井贡酒/迎驾贡酒/口子窖/金种子酒)之一闻名。

目前公司白酒主要包括金种子、种子、和泰、醉三秋和颍州五大品牌,其中金种子、醉三秋获得中国驰名商标,颍州为中华老字号品牌。

现行产品主要包括醉三秋1507、地蕴醉三秋、金种子馥合香、柔和经典种子酒、徽蕴金种子等,公司产品具有较强知名度。经过多年发展,白酒业务已成为营收主要贡献点。

2012年以来,公司营收持续下滑,直到 2020 年公司营收实现两位数正增长,2021年公司延续2020年稳增长趋势,实现营收 12.11 亿元,同比增加 16.67%。

从业务构成来看,自2008年以来白酒业务营收占比均超过 50%,2013年白酒营收占比达到高点为 91.20%,白酒业务成为公司业绩增长的主要驱动力。

2019-2021 年公司出现两次净亏损,2021 年实现归母净利润-1.66 亿元,同比下滑 340.58%,主要系白酒行业市场竞争加剧,叠加公司中高端产品尚在培育期导致市占率较低,而原来的中低端产品毛利率本身较低,从而综合毛利率低。

1.2.中高档酒成主力,盈利能力改善空间大

中高档酒未来将成为公司业绩的核心驱动力。2021 年公司酒类业务实现营收 7.38 亿元,其中普通白酒营收 3.95 亿元,中高档酒营收 3.43 亿元,同比分别增加 18.62%、34.23%。

2020 年以前,公司白酒以中高档酒为主;2020 年可能因疫情原因影响白酒消费市场,普通白酒占比迅速提升;2021 年随着疫情逐渐得到控制,公司中高档酒的增速超过普通白酒,长远来看中高档酒有望助力公司业绩持续提升。

公司近年来利润率有所下滑,盈利能力改善空间大。

2012-2021 年,公司毛利率由 64.88%下滑至 28.80%,净利率在 2012 年达到最高点为 24.47%,随后断崖式下滑成为亏损状态,2021 年净利率为-13.66%,2022 年上半年公司净利率有所提升为-8.97%。

2021 年口子窖、迎驾贡酒与古井贡酒的净利率分别为 34.35%/30.30%/17.89%,与徽酒这三家上市公司相比公司盈利能力明显落后,具备很大的改善空间。

1.3.聚焦省内市场,公司产能充裕

安徽省内成当前主战场,放眼全国市场广阔。2021 年白酒省内营收为 6.49 亿元,省外营收为 8949.31 万元,占比分别为 87.88%、12.12%。

从经销商数量来看,2018-2021 年省内外经销商数量均呈递减趋势(省内由 388个减少为 351 个,省外由 92 个减少至 75 个),这说明公司渠道存在一定萎缩。

主要系公司近几年积极培育中高端市场,而产品升级需要时间、尚未能一蹴而就,同时公司内部管理存在问题,造成渠道推力不足。从长远来看,随着华润入股及相关人员加入,公司内部管理有望得到全面改善,叠加全国市场广阔,渠道具备较大的提升空间。

公司成品酒产能富裕,充分满足未来扩张需求。

2021 年年报披露公司现有成品酒设计产能 40000 千升,实际产能 9227.17 千升,产能利用率仅为 23.07%。

2017-2021 年公司实际产能变化较大,但产销率较为稳定,基本达到平衡状态。未来若消费者需求增多,公司能迅速增加产能、提高产能利用率,满足终端需求。

1.4.品牌基础雄厚,品牌形象持续升级

古往今来,老窖传承奠定金种子酒产品力。

金种子明代古窖池传承历史悠久,也是黄淮地区现存窖龄最老、连续沿用时间最长、保存最完整的大曲酒发酵窖池之一,老窖传承是金种子酒发展的基石。

窑池中的微生物对酒的品质有相当大的影响,窖泥中的有益微生物与香味物质越多,酒香就愈浓。

据测定,金种子古窖中的微生物种群多达数百种,这些微生物发酵酿造的金种子美酒,其品质和口感令消费者赞不绝口。

2012 年金种子古窑池被安徽省政府列为安徽省重点文物保护单位,目前古窖池成为金种子酿酒窖泥微生物培养的范本。

产品价格带覆盖齐全。

目前公司白酒产品从低端到高端都有覆盖,普通白酒主要包括祥和种子酒、种子酒系列和颍州佳酿,中高档酒涵盖金种子馥合香系列、柔和系列、徽蕴系列。产品价格带齐全,满足消费者多样化需求,同时公司产品消费者触及广、有利于促进公司品牌认知和消费者培育。醉三秋 1507 定位区域高端文化白酒,企业实现品牌升级。

醉三秋绵柔白酒经典之作,历史积淀久。

醉三秋酿造历史可追溯至魏晋时期,相传刘伶一醉三秋,文化源远流长,迄今已有 1700 多年,品牌具备深厚的文化底蕴。

公司生产的醉三秋主打绵柔口感,使用金种子明代古窑池群酿造,具有窖香浓郁、干棉适口的特色,符合消费者对于好酒的认知需求,受到了消费者的好评。董事长贾光明上任后,公司积极调研消费市场,明确以次高端为发展战略方向,2020 年推出醉三秋 1507,定价 798 元/瓶,标志着金种子实现品牌升级。

在产品包装上,将刘伶的形象印在瓶身,加深经典 IP 印象,叠加产品优良品质,品牌价值进一步提升,醉三秋 1507 在高端商务宴请中处于较强的竞争地位。

1.5.酿酒工艺优秀,持续创新品类

技术团队架构完善,产学研助力创新。

目前公司技术团队核心人才聚焦囊括维度,包括国家级白酒评委、一级酿造师、一级品酒师、省级白酒评委及核心技术骨干,加上享受国务院津贴的总工程师共 80 位优秀人才。

在产学研体系方面,公司积极与江南大学、安徽农业大学等高校合作,在白酒研发、质量、智能制造及绿色发展方面展开深入研究。同时,公司通过组建实验室、研究中心等研发平台促进公司产品创新。

独创馥合香系列,打造差异化口味。

区别于浓香型、酱香型和清香型白酒类别,金种子于 2020 年推出一口三香的馥合香系列产品。馥合香涵盖浓、酱、芝三种香型,独创白酒新口味,满足消费者日益丰富的多层次口感需求。同时,金种子馥合香得到了行业内认可,馥合香馫 20 荣获第三届黄淮流域白酒核心产区典型风格产品奖、第 2 届酒业青云奖年度十大新名酒奖等。

2.历史复盘:安徽名酒,发展历经波折

2.1.两段辉煌期,起起伏伏

2000年前辉煌期:安徽名酒,地位突出。

1996年安徽国企改革领军人物锁炳勋组建安徽金种子集团有限公司,并进行大刀阔斧改革、开创了国企改革的新局面。在锁炳勋的带领下,金种子进入辉煌期,1997年公司利税总额位列全国大型白酒企业第四,省内品牌知名度持续提升,徽酒四杰地位进一步巩固,1998年锁董发起设立安徽金种子酒业股份有限公司并成功上市。

2001-2006年:行业进入调整期、叠加公司多元化发展,白酒业务未受重视。

2001年白酒消费税出台新政策,白酒计税办法由从价定率调整为从量定额和从价定率相结合,加大了白酒行业的消费税负担,一定程度加速了行业的调整。

而金种子上市后实施多元化发展战略,募集资金投向非白酒(包括牛羊肉类、奶油项目)业务,并未重视前期业绩贡献突出的白酒,白酒业务逐渐萎缩。

多元化经营不善导致公司 2003 年和 2004 年连续出现亏损,2005 年扭亏为盈主要系剥离亏损啤酒业务及房地产业务贡献利润。

公司白酒业务收入由 2005 年 2.7 亿元下滑至 2006 年的 1.36 亿元,白酒业务处于低迷阶段。

2007-2012 年快速发展期:成功剥离非白酒资产,营收创历史峰值。

2007 年起公司陆续剥离包装、黄牛、房地产等业务,持续优化产品结构,开始聚焦白酒业务。

产品上,聚焦资源打造柔和种子酒、祥和种子酒及醉三秋系列,顺应徽酒主流价位。

渠道上,公司差异化竞争,主攻口子窖、古井贡比较薄弱的县级市场进行渠道下沉。

该阶段公司迎来快速发展,营收与归母净利润均创历史佳绩,2007-2012 年金种子营业收入由 7.88 亿元增至22.94 亿元,CAGR 为 23.83%,其中白酒营业收入由 1.99 亿元增至 20.72 亿元,CAGR 高达 59.77%,归母净利率由 3.30%提升至 24.46%,公司业绩显著改善,成功跻身徽酒第一梯队。

2013-2019 年:行业再次调整,公司混改失败,业绩陷入低谷期。

2012 年塑化剂事件及政府出台限制三公消费的规定,行业进入深度调整期,高端白酒最先受到重创,阜阳名酒金种子也未能幸免。

2013-2019 年,公司营收持续缩水,由高峰期的 22.94 亿元下降至 9.14 亿元,此后几年公司营收情况仍未迎来好转。同期徽酒其他三家企业营收呈现增长趋势(营收表现最好的古井贡酒由 45.81 亿元增长至 104.17 亿元),而金种子营收不断萎缩(营收由 20.81 亿元持续下滑至 9.14 亿元),且与其他三家的差距持续扩大。

2.2.新阶段:华润战投成第二大股东

2020 年至今:公司再次换帅,引入华润战投长远可期。2020 年 2 月,贾光明任公司董事长,持续推出新品,包括金种子馥合香、柔和升级产品 柔和大师等。其中,2021 年金种子馥合香获中国酒类新品最高奖青酌奖等多个奖项,进一步提升公司品牌知名度。

2022 年阜阳投发将金种子集团有限公司 49%的股权转让给华润战投,华润战投成为金种子酒第二大股东。华润战投的加入将为金种子带来新的发展机遇,公司长远发展可期。

全面启动组织重塑,推进组织变革和转型升级。

近期公司召开组织重塑项目启动会,并邀请安永咨询进行专题汇报,旨在对标国内一流企业,打造金种子成为质量效益型标杆企业。

本次组织重塑会议围绕项目目标任务、如何开展及人员分工进行了指示,同时明确了公司组织变革的指导思想、总体目标。

会议指出金种子将在未来半年内建立适合公司自身可持续发展的、具备自身特色的组织架构体系,薪酬体系和组织能力建设体系。待组织体系进一步完善与明确,公司长远发展将大有可为。

3.行业优质赛道,徽酒市场空间广阔

3.1.消费升级助力白酒走向高端化

白酒行业历经多轮更迭,当前迈入量减价增新局面。

1989-2003 年:白酒产量在 1997 年到达顶峰,受宏观经济放缓、假酒案等负面事件影响,白酒产量持续下滑至 2003 年。

2004-2008 年,得益于固定资产持续投资,白酒行业量价齐升;由于金融危机影响,2008 年虽然白酒指数大幅下跌,但仍跑赢沪深 300,此后流动性逐步缩紧。

2012 年,受金融危机的影响叠加限制三公消费,白酒行业又一次进入调整期,白酒产量增速变缓并且由增变减;2015 年后,受消费升级驱动,商务和个人消费崛起,白酒产量略有减少但价格增长,整个白酒行业目前处于量减价增的复苏期。

人均收入和高净值人群增加助力白酒高端化。

2006-2020 年,我国城镇居民家庭人均收入由 1.18 万元增至 4.38 万元,CAGR 为 9.85%。

居民收入的不断提升促进了高净值人群(可投资资产超 1 千万)的壮大,我国高净值人群从 2006 年的 18.10 万人增长到 2020 年的 262 万人,CAGR 高达 21.03%。

伴随着我国经济结构的转变,高质量发展和共同富裕成为新的发展主线,我国人均可支配收入和高净值人群均有望持续增加。

消费人群的扩大以及收入的增长为消费升级提供了持续发展的土壤,在消费升级的长期趋势下,白酒行业结构性调整有望继续推进。

2018 年以来白酒产量下降,但白酒行业规模以上企业销售收入反而有所提升,这是源自白酒行业整体价格带上移,白酒提价带来更多的销售收入和利润。

3.2.安徽省白酒规模大,徽酒占主导地位

安徽省综合实力较强,白酒消费具备经济与人口基础。2021 年安徽省 GDP 位列全国第十三名,在全国处于中上游位置,整体综合实力较强。

1999-2021 年,安徽省城镇居民人均可支配收入持续增长,居民消费力稳步提升。得益于较强的经济实力,安徽省内常住人口在从 2010 年开始逐渐增加,其中 15-64 岁人口占比常年高于 67%,白酒具备消费者基础。

省内白酒市场容量持续提升,徽酒占据主导地位。

据统计,2017-2021 年安徽省内白酒市场容量由220亿元增长至350亿元,4年CAGR为12.31%,2021 年市场容量在全国排名第五。

从全省各地区来看,2021 年省会城市合肥市场容量最大为约 70 亿元,其次为阜阳市(金种子酒的发源地,也是全省唯一人口超 1000 万的城市)为 50 亿元,其余城市也不容小觑,市场空间广阔。同时,2021 年徽酒在安徽白酒市场规模中占比 66%,徽酒在省内占据主导地位。

3.3.省内白酒升级趋势明显,次高端成重点战场

省内白酒步入成熟期,白酒升级大势所趋。

2014 年以来安徽白酒产量基本没有增长,意味着安徽省内白酒产业已经进入成熟期。随着省内消费者收入以及购买力的上升,消费升级将成为白酒行业的重要趋势。

当前安徽省内白酒价格带已经出现持续提升,2000 年时安徽省内主流白酒价格带为 40-80 元,如今已经升至 200 元以上,预计随着经济持续发展以及消费升级的深入,安徽省内白酒价格带将继续呈现稳中有升的趋势。

徽酒四杰纷纷入局次高端市场,次高端成重点战场。

2020 年安徽省白酒市场规模合计约 350 亿元,具体可分为高端(40 亿元)、次高端(50 亿 元)、中端(140 亿元)、低端(120 亿元),其对应价格带分别为 800+/300-800/100-300/0-100 元,市场份额则以 300 元以下中低端产品为主,占比约 75%。

在消费升级的大背景下,叠加人均可支配收入及常住人口增加带来的中产人群扩增,安徽白酒企业持续布局次高端白酒市场,其中代表包括古井贡酒(古 16、古 20 系列)、口子窖(口子窖 20 年、兼香 518)迎驾贡酒(洞 16、洞 20 等)、金种子(醉三秋 1507、馥合香系列)。

安徽省食品行业协会酒类流通分会秘书长张奇峰分析认为,在消费持续升级的情况下,假定有 20%的 100-300 元产品消费升级至 300-500 元,安徽次高端酒的市场容量将提升近一倍,可达 100 亿元。次高端市场将成为安徽白酒行业下一个重点战场。

4.华润战投入股,金种子长远可期

4.1.华润系高管参与,内部管理有望改善

华润高举进入白酒领域,战略雄心可见一斑。

华润集团业务众多,包括零售、啤酒、食品、饮料、电力、地产、医药、金融等领域,集团于 2018 年正式参与白酒行业经营。

2018 年华润参与山西汾酒混改,成为汾酒第二大股东,迈出了集团参与白酒市场的第一步;2021 年华润集团再次收购芝麻香型酒企景芝白酒 40%的股份,成为其第一大股东;2022 年收购金种子集团 49%股权,成为金种子酒业第二大股东。华润集团频繁入股白酒企业,体现了其在白酒行业的决心和信心。

华润系高管参与一线经营,内部管理架构搭建完善。

2022 年 7 月公司发布管理人员变更的公告,其中原总经理张向阳因工作变动辞去金种子酒 总经理职务,由何秀侠担任公司总经理,金昊替代刘锡金成为公司财务总监,同时聘任何武勇为公司副总经理主管公司人力资源与行政工作。

新加入的三名高管来源于华润系,何秀侠出身于市场营销,金昊聚焦于财务管理,何武勇侧重人力资源建设。

全新经营班子搭建有助于金种子内部管理体系建设,华润系高管参与一线经营有望实现股转后的加速整合。

4.2.借助华润渠道,下沉空间有望快速打开

建设线上+线下一体化营销体系,持续进行品牌传播。

坚持经销商+厂家的线下销售营销模式,实现厂商资源优势互补。

在线下渠道上,针对新品馥合香系列,公司开展系列化活动,包括徽商奥斯卡、致敬新时代奋斗者、冠名金种子馥合香全景品牌专列等,积极强化与经销商的关系,并实现品牌线下场景最大化传播。

在数字化建设上,积极推动五码关联和产线改造,有助于解决终端产品流向问题。在线上渠道方面,公司在两微一抖平台策划多个热点、潮流文化品牌互动活动,扩大品牌传播。 基于金种子良好的品牌传播方式,叠加华润渠道可助力公司全国化布局。

公司十四五规划明确提出深耕安徽及环安徽市场,同时推进长三角、珠三角市场开拓打造全国化布局。

对于中低端白酒而言渠道对于产品销售具备更强的推动作用,而华润已经形成覆盖全国的产业链(啤酒、矿泉水、超市等业务)经营网络,其营销渠道能够有效与公司中低端白酒渠道形成互补,金种子中低端产品有望依赖华润渠道快速打开通道。中高端产品本身产品力和品牌力较强,叠加华润渠道赋能,有望实现产品全国化铺设。

5.盈利预测

华润资源赋能,叠加公司品牌力持续提升,公司产品销量可期,全国化布局有望实现。基于公司各业务的发展情况不同,我们分别做出以下盈利预测:

1)普通白酒:

由于安徽省内中低端白酒竞争激烈,且各品牌壁垒性较强,华润渠道加持有望扩大公司中低端白酒省内市占率,叠加 2022 年疫情及市场环境影响,我们预计 2022-2024 年公司普通白酒的销量增速分别为-10%/30%/30%,单价增速分别为1%/15%/15%,对应收入分别为3.59/5.37/8.03亿元,收入同比增速分别为-9.10%/49.50%/49.50%;

2)中高档白酒:

基于安徽省内白酒消费升级,同时公司积极推动馥合香、醉三秋 1507 等中高端产品的布局,我们预计 2022-2024 年公司中高档白酒的销量增速分别为10%/30%/30%,单价增速分别为 6%/20%/20%,对应收入分别为4.00/6.23/9.72亿元,收入同比增速分别为16.60%/56.00%/56.00%;

3)药业:

药业非主营业务,但基于历年收入表现较为稳定,我们预计2022-2024年公司药业收入分别为 4.90/5.39/6.20 亿元,收入同比增速分别为 7.00%/10.00%/15.00%;

4)其他业务:

其他业务非主营业务,我们预计2022-2024年公司其他业务收入分别为1553/1615/1680万元,收入同比增速分别为4.00%/4.00%/4.00%。

综上,我们预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为-0.90/0.62/3.06亿元,对应的 EPS 分别为-0.14/0.09/0.47 元。以 2022 年 11 月 8 日收盘价 23.90 元为基准,对应 PE 分别为—/252.28/51.30 倍。

6.风险提示

提示一:宏观经济不景气风险。

宏观经济波动和行业政策等对白酒有一定影响,若宏观经济不景气,居民及政企消费力下降,白酒企业收入可能萎缩。

提示二:市场竞争加剧风险。

当前白酒处于消费升级阶段,消费者对于品牌和品牌有着高要求,这可能促进白酒行业加速整合。若市场竞争加剧,与头部企业相比公司综合实力尚不足。

提示三:内部变革不及预期风险。

若华润入股后内部组织架构变革迟迟不落地,将可能对公司生产经营造成一定影响。

提示四:疫情反复的风险。疫情反复对消费场景造成一定影响,可能影响白酒终端需求。

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  • 本文由 发表于 2023年5月17日 19:03:18
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